【财报深度解读】六年四次换帅，茅台到底经历了什么？

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大量黄牛已经停止购买茅台酒，或者选择暂时退出市场。

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张德勤出任茅台董事长还不到一个月，此前他曾坚定宣称自己不会当网红。虽然茅台不当网红值得肯定，但今年以来，茅台酒的价格持续下跌，就连最受欢迎的飞天茅台也跌破2500元。据悉，大批黄牛已经停止购买茅台酒，或选择暂时退出市场。

5月29日，茅台在茅台会议中心召开2023年度股东大会，超过1700人参加股东大会，茅台和投资者对茅台保持了极高的关注度。股东大会以超过99%的高票数选举张德勤为茅台第四届董事会董事，随后在2024年茅台第四届董事会第六次会议上又选举张德勤为第四届董事会董事长兼董事会战略委员会主席、董事会提名委员会委员。至此，备受瞩目的茅台新一届领导班子顺利完成交接。

在连续下跌七个交易日后，贵州茅台股价5月29日小幅上涨0.56%，随后三个交易日持续下跌，截至6月3日收盘，贵州茅台股价报1639.39元，再跌0.55%，较2021年初2519.99元高位已下跌35%，市值蒸发1.1万亿元。

茅台换帅之所以受到市场如此关注，是因为今年以来“硬通货”茅台的价格波动较大，连续下跌的价格让不少投资者和黄牛损失惨重。以最受欢迎的飞天茅台为例，BT财经走访北京部分市场发现，在部分经销商渠道，该产品散装最低价为2480元，原箱售价为2720元，甚至低于批发价。在这样的市场环境下，黄牛正与茅台“分道扬镳”。

面对市场降温、茅台一度丢掉A股市值老大头衔（中国移动曾一度雄踞榜首）且领导层更换的局面，此次非常规股东大会能否帮助茅台找回节奏、让股东和投资者放心，成为众多投资者关注的焦点。

业绩就是硬货币

前不久，茅台发布了2024年第一季度财报。财报显示，茅台2024年第一季度营收464.8亿元，同比增长18.04%；归母净利润240.7亿元，同比增长15.73%。虽然茅台股价出现较大幅度下滑，但并未影响到茅台整体营收，其营收增速高于第三季度，与第四季度持平。2023年，茅台整体营收增速正好是18.04%。从营收增速来看，茅台并未出现下滑。

茅台一季度业绩虽然看似亮眼，但也暗藏几大问题，净利润增幅15.73%为2022年一季度以来最低增幅，且2024年一季度净利润增幅低于营收增幅，而此前九个季度，净利润增幅均高于营收增幅。

对于2024年一季度净利润增速低于营收增速的问题，茅台在财报中表示，原因有两点，一是部分产品消费税最低计税基价重新确定，计税依据增加，税金及附加增加；二是加大市场推广力度，销售费用增加。

不可否认的是，在A股20家上市酒类公司中，茅台2024年一季度的业绩表现已经非常出色。以五粮液和洋河股份为例，五粮液一季度营收348.3亿元，同比增长11.86%；净利润140.5亿元，同比增长11.98%。洋河股份一季度同期营收162.5亿元，同比增长8.03%；净利润60.55亿元，同比增长5.02%。茅台的营收增幅和净利润增幅都远高于其他龙头酒类公司。

再看年报，2023年，茅台总营收1506亿元，同比增长18.04%，是唯一一家营收规模过千亿的白酒上市公司。净利润达747.3亿元，同比增长19.16%。以五粮液、洋河股份为例，五粮液2023年总营收832.7亿元，同比增长12.58%；净利润302.1亿元，同比增长13.19%。曾经与茅台齐名的五粮液，如今无论是营收还是净利润，都远远落后于茅台。洋河股份2023年营收331.3亿元，同比增长10.04%； 净利润100.2亿元，同比增长6.80%，作为国产白酒前三甲，茅台早已一枝独秀，远超第二名五粮液和第三名洋河股份。

北京万达思成酒业公司总经理王前进认为，稳定的业绩才是茅台的“硬通货”，茅台的品牌力远超其他白酒品牌。“年内部分茅台酒价格出现波动，可能是正常的市场反应，这可能和整体经济环境有关。一季度茅台净利润超过240亿元，是靠自身强大的品牌力支撑起来的。另外，茅台的增速甚至高于五粮液等白酒品牌，这可能导致茅台与其他龙头白酒的差距越来越大。”

六年内四次更换领导层

事实上，在此次股东大会召开之前，茅台就已经正式宣布了领导班子变动的消息。4月30日，茅台发布公告称，原习酒董事长张德勤接任茅台第九任董事长，原董事长丁雄军调任贵州省市场监督管理局（贵州省知识产权局）局长。

自2018年5月至今的六年间，茅台经历了四次领导班子更迭。

袁仁国事件后，李保芳接任。当时，李保芳用铁腕手段规范经销商，实行控量控价策略，严厉打击哄抬价格行为，解决价格失控问题。不少违规经销商受到处罚，茅台价格逐渐稳定。通过内部整顿、渠道改革，茅台成为他任内首个千亿级白酒企业。

2020年3月，高卫东成为李保芳的接班人，他的策略是控价稳定市场，推动直销渠道建设。但高卫东强行执行“拆包令”并没有成功，反而导致茅台价格暴涨，造成市场混乱。此外，高卫东在任期间经历了多次风波和自身争议，2021年8月辞去董事长职务后，因受贿被判处无期徒刑，其17个月的董事长任期也是茅台董事长任期最短的一次，也是茅台业绩增长相对缓慢的一次董事长任期。

2021年8月30日，原贵州省能源局党组书记、局长丁雄军受命接任茅台董事长。上任后的丁雄军开始走亲民、年轻化路线，无论是与瑞幸咖啡的联手，还是巧克力、冰淇淋，都更加迎合年轻人的消费。这些跨界出击，都是茅台进军年轻人，通过年轻化拉近与年轻人的距离。可惜的是，年轻人并不是高端白酒的主力消费者，这一策略的对错也一直备受争议。不过，在2022年的股东大会上，丁雄军与时任茅台集团总经理的李敬人等高管到各个酒桌前敬酒，丁雄军还与与会股东沟通，满足投资者签名、合影等要求，成功扭转了贵州茅台在股东心中的形象。

时年52岁的张德勤是贵州人，大学学的是发酵工程专业，从1995年起就在茅台工作多年，是资深的“茅台元老”，对茅台的生产、管理、营销等都有着深入的了解和独到的见解，在白酒行业积累了深厚的基层经验和管理能力。

此前，张德勤担任习酒公司董事长，在习酒任职期间，业务能力突出，展现出务实稳健的管理风格，通过一系列营销手段，直接将习酒的销售额从10亿提升到100亿。相比“空降兵”，“土生土长”在茅台的张德勤出任茅台董事长更加符合市场预期。从张德勤在股东大会上低调谦逊的表现来看，务实稳健的管理风格也让他在复杂多变的市场环境中保持冷静清醒的头脑，为茅台未来的发展制定更加合理可行的战略。这或许是茅台股价有望回升的关键。

作为茅台人，张德勤十分珍惜和保护茅台品牌。在股东大会上，张德勤提出了“三个服从”发展战略，即产量与质量冲突时，产量服从质量；效率与质量冲突时，效率服从质量；速度与质量冲突时，速度服从质量。一句“相信茅台有能力纠正错误”，让股东们安心不少。

投资者石宝刚表示，领导层频繁变动容易打击投资者信心。“高管频繁变动不利于稳定投资者信心，即便是像茅台这样的A股强势王者，其股价近几年的持续下跌，很大程度上也和领导层不断变动有关。不过，相比之前几任领导层，张德勤的茅台背景有利于保持茅台内部稳定，对其股价会有一定的稳定作用。”

总股息：2714亿

茅台2023年度股东大会还批准了2023年度利润分配方案。分配方案显示，茅台将向全体股东每10股派发现金红利308.76元。截至2023年12月31日，茅台总股本7.8万股，拟派发现金红利总额为387.86亿元（税前）。加上此前累计的2326.54亿元，茅台累计分红已达2714.4亿元，较2001年募集的22亿元增长123倍。

2020年至2022年，茅台年度现金分红均超200亿元。2020年，茅台每10股派发现金分红192.93元(税前)，共计分红242.36亿元；2021年，茅台每10股派发现金分红21.675元(税前)，共计分红272.28亿元；2022年，茅台每10股派发现金分红259.11元(税前)，共计分红325.49亿元；其中2023年，分红增幅分别为12.3%、19.5%、19.2%。

2020年至2023年，贵州茅台年度归母净利润分别为466.97亿元、524.60亿元、627.16亿元、747.34亿元，对应各年度的分红率（分红金额占利润总额的比例）均为51.9%。归母净利润和分红总额均实现稳步增长，稳定的高分红率也让众多茅台股东获利颇丰。除年度分红外，茅台还从2022年开始实施特别分红回报股东，2022年、2023年分别现金分红275.23亿元、240.01亿元。叠加年度分红后，2022年、2023年的分红率分别达到95.78%、84.01%。 这一比例在20家葡萄酒上市公司中遥遥领先。

截至2023年，五粮液累计分红760亿元。五粮液比茅台早上市三年，虽然五粮液2023年的分红率高达60%，创下上市以来的新高，但其302.1亿元的净利润还不到茅台净利润的一半，整体分红也只有180亿元左右。洋河股份自2009年上市以来，累计分红423亿元。作为白酒龙头，仅茅台的分红就已是五粮液和洋河股份累计分红总和的两倍多。

不仅分红在白酒行业中突出，从2001年茅台上市到2024年23年的分红金额在同期A股中位列第11位。前十名公司中，五大银行和招商银行占据六席，中石油和中石化占据两席，中国平安和中国神华占据两席。前十名均为名称或背景带有中国字样的公司，而茅台的分红比例是前11名中最高的。

“茅台能如此大规模分红，是因为其赚钱能力很强，其净利润几乎是其他上市酒类企业净利润的总和。如此大规模的分红，不仅体现了茅台自身现金流的稳定和充裕的现金储备，也树立了行业内外对白酒行业的信心。”石宝刚认为，茅台大规模现金分红，对稳定投资者信心和股价将起到积极作用。

作为A股市值最高的公司，茅台的盈利能力一直很突出，超过90%的毛利率、超过50%的净利率都是其超强盈利能力的体现。六年四次换帅之后，懂酒懂管理的茅台元老张德勤成为新掌舵人。从股东大会上投资者的反应来看，茅台这次或许选对了人，高层动荡局面有望结束。